作者 | 王晗玉

　　編輯 | 潘心怡

　　國內商業地產終于迎來資金退出的新渠道。

　　11月26日，證監會官網顯示，華夏華潤商業REIT、中金印力消費REIT、華夏金茂購物中心REIT正式獲批，并在深交所注冊生效。這是公募REITs向商業地產放開以來，第一批正式落地的基金。

　　除此之外，與上述3只基金一同申報的嘉實物美消費REIT目前還未通過審批，但已就上交所給出的書面反饋作出答復。

　　在12月6日更新的答復中，嘉實基金在風險緩釋措施中引入了收益保底條款——原始權益人針對基金發售時的基礎設施項目在未來五年內的可供分配金額分配做出補償承諾。而有別于其余3只已獲批的消費類REITs底層資產均為強二線城市購物中心，嘉實物美消費REIT的首發入池資產則是北京4座社區商超。

　　據了解，首批申報的4只消費類REITs中，除華夏金茂購物中心REIT募集份額總額為4億份之外，其余3只均為10億份。而獲批的3只最快將在12月中旬公開發售。

　　今年3月24日，國家發展改革委發布《關于規范高效做好基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)項目申報推薦工作的通知》，將消費基礎設施納入REITs，優先支持百貨商場、購物中心等城鄉商業網點項目。

　　10月20日，證監會發布《關于修改〈公開募集基礎設施證券投資基金指引(試行)〉第五十條的決定》，將公募REITs試點資產類型拓展至消費基礎設施。26日，首批4只消費類REITs即進行申報。這顯示了國內商業地產對于公募REITs這一募資渠道的期待。

　　實際上，在國際市場上，百貨商場、辦公樓、酒店等商業地產一直就在公募REITs的底層資產類別中“唱主角”。但2020年公募REITs引入國內推行試點之際，住宅、商業地產等房企主要涉足的領域則一度被隔離在外。

　　當前試點范圍擴容至商業地產，業內認為其主要是基于支持國內恢復和擴大消費的目的，并改善消費型商業地產運營商的流動性。而國際經驗也已證明，公募REITs可為商業地產項目的資金退出高效發揮作用，有助于促進商業地產高質量發展。

　　具體來看首批通過審批的3只消費類REITs，華夏華潤商業REIT的底層資產為青島萬象城，位于青島市中心，毗鄰市政府和五四廣場，雙地鐵上蓋，交通便利，是青島市建筑面積最大的城市級購物中心，建面約30.1萬平方米，近3年營業收入復合增長率為15%。

　　中金印力消費REIT的底層資產為杭州西溪印象城，其是杭州城西單體總建筑面積最大的TOD購物中心，整體建面約25萬平方米。2022年營業額超過35億元，2023年上半年營業額突破21億元。

　　華夏金茂購物中心REIT底層資產為長沙金茂覽秀城，位于梅溪湖板塊，建筑面積約10萬平方米，可租賃面積超過6萬平方米，2016年開業以來出租率接近滿租。

　　可見，首輪獲批的REITs資產包均是位于消費潛力巨大的強二線城市、由品牌運營商運營、租金回報穩定的商業項目。那么，投資消費類REITs應該關注什么？后續公募REITs是否有向酒店、寫字樓等業態放開的可能？這又將對當前房企化債起到何種作用？

　　針對上述問題，36氪財經特別與惠譽評級中國企業研究聯席董事劉曉丹進行深入交流，以下為對話內容精編：

　　| 36氪：此前商場等業態不屬于基礎設施公募REITs試點范圍，今年3月，發改委與證監會發布文件明確將優先支持百貨商場、購物中心等商業項目發行REITs，至10月，公募REITs試點資產類型正式拓展至消費基礎設施。您分析在這一階段公募REITs向商業類物業放開的原因是什么？

　　劉曉丹：我們認為，中國監管機構擴寬基礎設施公募REITs的試點資產類型至消費基礎設施的主要目的是支持中國恢復和擴大消費的政策目標并且改善消費型商業地產運營商的流動性。同時，消費類公募REITs的發行將有利于實現優先支持的商業不動產（包括購物中心、百貨商場和農貿市場）的市場價值并盤活存量資產。

　　| 36氪：在消費類REITs落地前，國內商業物業的融資渠道與融資成本整體處于何種情況？

　　劉曉丹：在消費類公募REITs落地前，國內商業地產運營商的融資渠道主要為債務融資（包括銀行貸款、債券融資等）和股權融資（上市、私募股權基金等）。資質較好的運營商或者有優質資產抵押的融資成本較低。

　　| 36氪：首批消費類REITs獲批，今后國內商業物業的融資將會呈現哪些變化？

　　劉曉丹：我們認為消費REITs的落地將進一步擴寬商業地產運營商的融資渠道并且改善其資產的流動性，為其未來的投資開發和存量資產升級提供資金支持。

　　| 36氪：REITs底層資產向消費類基礎設施放開，這對商業地產未來的投資開發或存量升級將會產生哪些影響？

　　劉曉丹：由于發行消費類公募REITs對資金用途和項目發起人的業務有一定的限制，消費類公募REITs的資金不得用于商品住宅開發并且項目發起人應為持有消費基礎設施并開展相關業務的獨立法人主體，且不得從事房地產開發業務。商業地產的運營商可能會綜合考慮發行成本和資金使用的靈活性而決定是否發行公募REITs。因此我們認為，短期內消費類公募REITs的落地對商業地產運營商的整體融資環境影響或有限。

　　| 36氪：結合我國消費基礎設施存量資產規模來看，您分析未來消費類REITs上市打開的市場空間有望達到哪一量級？

　　劉曉丹：我們認為消費類REITs在我國有較高的成長空間。據歐洲公共房地產協會估計，截至2022年末中國商業地產市場的規模達6萬億美元。龐大的消費基礎設施存量資產將為消費類REITs提供充足的資產儲備。我們認為消費類REITs將成為中國公募REITs的一個重要板塊。

　　| 36氪：考量消費類REITs的回報能力，投資者應重點關注哪幾項因素？

　　劉曉丹：我們認為消費類REITs的回報能力將很大程度上取決于宏觀經濟和消費的恢復，消費者的購物偏好，商業地產的規模和位置，以及商業地產物業的運營管理能力。同時消費類REITs屬于產權類REITs的范疇，目前監管機構要求產權類公募REITs未來3年每年凈現金流分派率不低于3.8%。我們認為，擁有穩定租金現金流且滿足收益率監管要求的大型成熟的消費型商業地產運營商將最先在市場上發行公募REITs。

　　| 36氪：參照國際經驗，商場、酒店、寫字樓當屬REITs最常見的三類底層資產。結合我國市場現狀，您分析后續公募REITs是否有必要向酒店、寫字樓這類業態放開？

　　劉曉丹：2020年，中國啟動基礎設施公募REITs試點，以此來豐富地方政府及其融資平臺的融資渠道、盤活存量資產和帶動民間投資。目前，中國公募REITs以基礎設施領域為主，而海外成熟市場 (比如美國和新加坡) 的REITs則以商業地產為主且涵蓋行業更加多元化。

　　到目前為止，辦公樓和酒店還不是中國消費類基礎設施公募REITs的合格底層資產。我們認為未來中國基礎設施公募REITs有望向寫字樓和酒店這類商業地產進一步放開，以盤活市場的存量商業資產并擴寬商業地產運營商的融資渠道。

　　| 36氪：鑒于此前百貨商場、購物中心等資產較多被房地產企業所持有，此番公募REITs擴容會否對化解出險房企的債務風險起到積極作用？

　　劉曉丹：目前，住宅地產不允許作為基礎設施公募REITs的底層資產。房地產企業可以選擇將商業資產分拆至REITs, 以提高流動性，但是其REITs的資金按監管要求不得用于商品住宅房地產開發。此外，我們認為有延遲償還債務記錄或者已經出險的房企或無法順利地發行消費類公募REITs。

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