創(chuàng)投行業(yè)2023年的關(guān)鍵詞是什么？

　　“慢”可能是符合最多從業(yè)者體感的詞。投得慢了，募得慢了，招人慢了，想要達成的退出也慢了。

　　過往一年一變的風(fēng)口沒有了，新能源、硬科技，加上從年初火到年尾的人工智能，足以概括整個2023年的投資方向。

　　投資人們談?wù)撟疃嗟膹耐顿Y方向、優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者，來到了退出管理、精耕細作。

　　毋庸置疑，2023年，中國創(chuàng)投行業(yè)正在經(jīng)歷時代的變遷，身處其中的人對變化有哪些感知？中國VC/PE的掌門人們又在如何適應(yīng)變革年代？

　　近日，第二十三屆中國股權(quán)投資年度論壇在上海舉行。在大會上，不少投資人談及他們所經(jīng)歷的2023年，以下是他們的觀察、思考與感受。

鄺子平 啟明創(chuàng)投創(chuàng)始主管合伙人

　　2023年最激動人心的一個投資方向，就是生成式人工智能，這個大的領(lǐng)域從長期來看會改變生活、工作的各個方面。而在模式方面，今年有一個特別令人振奮的模式，就是中國的產(chǎn)品在走向世界。這個趨勢雖然一直都在發(fā)生，但是最近一兩年從量變邁向質(zhì)變，無論是醫(yī)療健康行業(yè)——國產(chǎn)創(chuàng)新藥企的License-out（對外授權(quán)）數(shù)量超過License-in（許可引入）的數(shù)量，還是其他行業(yè)，中國有很多非常優(yōu)秀的產(chǎn)品都走向了世界。這不單是一個“價廉物美”的概念，而是中國的部分產(chǎn)品在國際舞臺上擁有強有力的競爭力，這一點在未來是非常值得深耕的一種模式。

李良 創(chuàng)始合伙人

　　一個問題是在全新環(huán)境下怎么做創(chuàng)新，以及如何打造高質(zhì)量、可持續(xù)的企業(yè)發(fā)展模式。這兩點是對新一代創(chuàng)業(yè)者、新一代全球化公司的考驗。靠簡單的產(chǎn)能擴張是過去式了，現(xiàn)在對大家的要求更高。

　　回到消費領(lǐng)域，國內(nèi)擁有巨大的消費市場，且是一個多層次的消費市場，不同階段下，每個層次的消費需求都還有更好的滿足方式。我們有兩家被投企業(yè)在海外做得非常好，一個是名創(chuàng)優(yōu)品，一個是蜜雪冰城，做消費就是要用足夠好的產(chǎn)品滿足客戶的需求，并且包括供應(yīng)鏈、生產(chǎn)和經(jīng)營模式在內(nèi)的整個鏈條是可持續(xù)發(fā)展的。這兩家企業(yè)都有極強的數(shù)字化能力，在他們?nèi)蚧⒖鐓^(qū)域發(fā)展的情況下，管理半徑大幅度擴張，如果沒有數(shù)字化的加持這是很難想象的。另外就是他們的供應(yīng)鏈管理非常出色。消費始終是一個非常大的市場，它需要一個更健康持續(xù)的推動力。

賀志強 聯(lián)想集團高級副總裁，聯(lián)想創(chuàng)投集團總裁、管理合伙人

　　從科技投資的角度來看，這兩年稍微有一點挑戰(zhàn)的是：新興產(chǎn)業(yè)的成熟周期大幅縮短。一個新產(chǎn)業(yè)從技術(shù)興起到商業(yè)成熟再到產(chǎn)能過剩的速度大幅提升，從智能手機、新能源汽車到電池等產(chǎn)業(yè)都是如此。在這種情況下，就更考驗投資人對于產(chǎn)業(yè)化時間節(jié)點的判斷和出手的時機。今年比較熱的賽道：一個是人工智能大模型，方向肯定是非常有價值的，機會的同時，中國在算力方面仍面臨著巨大的挑戰(zhàn)；第二個是機器人賽道。我們長遠非常看好人機協(xié)同，并已經(jīng)開始投人形機器人。但人形機器人到底是什么樣的技術(shù)路徑去實現(xiàn)，學(xué)術(shù)界和產(chǎn)業(yè)界尚未達成共識，這對于投資人來說也是機會和挑戰(zhàn)并存。

應(yīng)文祿 毅達資本董事長

　　創(chuàng)投基金是有智慧的錢，大家第一時間意識到了“卷”的邊際收益是遞減的。要么換賽道，要么換階段。同樣的賽道，往更早期走、在企業(yè)更小的時候去投資他、陪伴他，以時間換空間，獲得長期的價值增長。今年1-10月，毅達資本平均保持了每月10單的投資節(jié)奏，90%以上投在A輪之前，90%以上投在14個關(guān)鍵科技領(lǐng)域。

傅紅巖 上海科創(chuàng)集團黨委書記、董事長

　　要回歸理性和常識，從“市融率”和“市研率”角度對項目發(fā)展和估值進行重新評估。這兩個所謂的核心指標(biāo)，教科書沒有，市融率就是企業(yè)在融資的時候，給投資機構(gòu)報出的估值和事實上拿到手的融資金額的比例倍數(shù)。我們認為正常的情況下，一個企業(yè)報出來的市融率不超過三倍，你給報了10個億，只融了5000萬，這個市融率是20倍，這個也許用在互聯(lián)網(wǎng)堆流量、堆上網(wǎng)人數(shù)（的公司）是有效的，但是在高科技行業(yè)，這種企業(yè)基本上是虛的。高科技是一個長周期，半年一輪，一輪漲一倍，這種估值接力的游戲是不可能完成的，最終可能造成自己被反噬，造成企業(yè)無法獲得下一輪的融資，資金鏈斷裂，一個企業(yè)一旦超過4、5倍，即便上市也會把風(fēng)險往二級市場傳遞，造成IPO破發(fā)。

　　市研率是企業(yè)報出來的估值和研發(fā)投資的比例。高科技投資是要長期推錢，長期經(jīng)過一次又一次的失敗，需要很多的高素質(zhì)人才，需要高端的設(shè)備，需要買最先進的軟件，需要不斷的做實驗，給高端的研發(fā)人才開工資，還要去做其他一些投入。所以，我們認為市研率一般也是1.5-3倍。典型的高科技投資研發(fā)投入一定是占銷售比例是15-30%以上（可能有一些像華為，基本上是15%左右，因為體量巨大）。早期的高科技企業(yè)市研率應(yīng)該是比較低的，而且是長期的、可持續(xù)的研發(fā)和投入。

符績勛 紀源資本管理合伙人

　　這一年我出國了好多次，包括去印度，去雅加達，發(fā)現(xiàn)那里供應(yīng)鏈和產(chǎn)業(yè)，都有一定的跟中國銜接的需求，這個就是很多結(jié)構(gòu)性的機會。比如說兩輪的電動，在中國兩輪的電動三五千人民幣就已經(jīng)很好了，在印度和印尼都要賣到上萬元，這是平均價，所以這里面的溢價空間是很大的。中國過去這么多年電動車的發(fā)展是非常蓬勃的，雖然我們都說很卷，競爭很激烈，各大廠家都在玩，但是我們的優(yōu)勢也很明顯，比如我聽說五菱在印尼賣得非常好。所以可以想像出海變成是一個很明顯的趨勢，但也存在各種環(huán)境帶來的不確定性，這個時候很多企業(yè)家需要資本的幫助，如何去重構(gòu)這個企業(yè)在海外的布局，這當(dāng)中是有很多的機會。電動車是一個機會，很多圍繞著環(huán)境、科技，比如說光伏，還有風(fēng)電，能源管理，都有很大的機會。

宓群 光速光合創(chuàng)始合伙人

　　我們一年多前開始看大模型，美國的基金在美國和歐洲也投了大模型公司。國內(nèi)的大模型，我們投了智譜，我們的被投企業(yè)也在嘗試用大模型來提效降本，有了大模型，測試技術(shù)人員的工作量就減少很多，同時大模型也帶來了很多應(yīng)用。

　　我們覺得在中國大模型的出現(xiàn)，最大的進步是提高了各行各業(yè)的生產(chǎn)力，這是一個非常大的突破。在應(yīng)用端，我們覺得國內(nèi)偏早期的企業(yè)要想在國內(nèi)發(fā)展，變現(xiàn)會比較慢，我們同時也在投國內(nèi)的團隊出海。

　　還有一個很大的機會，決定人工智能最終算力的GPU芯片，我們是受限制的，最終可能不得不用性能更弱一點的來替代，且成本會更高。但實際上，真正的算力最后不完全靠GPU，國內(nèi)我們看到一個機會，通過系統(tǒng)和其他的硬件，比如DPU芯片，以及通過軟件來提高整個系統(tǒng)的算力，最近我們也在看促進算力能力的企業(yè)。我覺得硬件、軟件和應(yīng)用層面，三個方面都要顧及。

嚴力 鐘鼎資本創(chuàng)始合伙人、CEO

　　從歷史上看，中國原來是吸引外資進來，90年代吸引的三資企業(yè)主要來自香港、臺灣，2000年左右開始跨國公司進來。可以看到，未來中國企業(yè)的出海也是一種趨勢，先是掙做生意的錢，再就是尋求資本價值，什么是生意價值，什么是資本價值，這是不同的。

　　必須要有全球視野和中國視野這“兩只眼”，因為范式在轉(zhuǎn)移，不光是在中國視野下看我們多強壯，而要在全球視野下看中國處于什么樣的定位，扮演什么樣的角色。什么是中國擅長的，什么是中國不擅長的，必須要有國際的視野，才會發(fā)現(xiàn)更多的機會。

　　現(xiàn)在國際化2.0的時代里，出現(xiàn)了股東國際化、管理團隊國際化，生產(chǎn)基地國際化這些新特點，和上一代的出海是有顯著區(qū)別的。同時各個領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)布局是不一樣的，所以這個視野是一個新的視角。我挺喜歡一個詞叫重塑，重塑是建立新的秩序。新秩序如何建成，全球的產(chǎn)業(yè)如何分工，這些東西都是一個探索和推演的過程，什么是生意，什么是資本，什么是前端，什么是后端，什么是漸進的，什么是重塑性的？我感覺思維上要發(fā)生一些變化。

徐傳陞 經(jīng)緯創(chuàng)投創(chuàng)始管理合伙人

　　這六年我們痛定思痛做了很多的變化，在硬科技的各個細分產(chǎn)業(yè)里，怎么去做深入產(chǎn)業(yè)鏈的投資。我們會要求看這個賽道的同事，要多去駐扎在產(chǎn)業(yè)一線，因為很多產(chǎn)業(yè)是有地域的聚集效應(yīng)的，硬科技的投資團隊需要多去一線感受真實的水溫。

　　其實我覺得從大的行業(yè)看，我們經(jīng)歷了十幾年的低利率，非常寬松的時代。但是今天這個時間點，可能近兩年特別清晰，全球化的低利率時代已經(jīng)過去了，首先會影響到二級市場的上市、并購等退出渠道，最終也會慢慢傳導(dǎo)到一級市場，影響一級市場的投資。

　　積極地看，我自己認為資本市場是有節(jié)奏的，因為美國資本市場100年，中間有很多的時段，十幾年是被低估的，巴菲特自己說也經(jīng)歷過這樣的低周期，都懷疑人生。實際上外部環(huán)境的變化，還有我們經(jīng)歷經(jīng)濟周期的這種變化，以及科技創(chuàng)新本身的周期變化，我們作為市場的排頭兵，如果要想在變化中保持優(yōu)勢，唯一的辦法就是讓自己的迭代速度更快，保持敏銳的判斷。

　　那么，怎么繼續(xù)創(chuàng)造這種超額回報的投資？至少從經(jīng)緯來講，80%的投資在A輪，甚至更早期，幫助創(chuàng)業(yè)者，企業(yè)家，甚至科學(xué)家、院士，或者很牛的技術(shù)大拿，一起經(jīng)歷過市場化和商業(yè)化的變化，度過周期。我覺得只要這些做到了，對于中長期的回報，不會有太大的擔(dān)心。

　　做創(chuàng)投是所有資本里面最樂觀的，因為不樂觀，根本不可能在迷霧中去想怎么才能打中“紅心”，我們對過去兩年和未來一兩年的經(jīng)濟周期還是有很多非常謹慎考慮，雖然嚴謹，但是也會一直往前推進創(chuàng)投工作核心的價值是把最重要的資源，調(diào)配到最有價值和最有潛力的地方。

施安平 國中資本首席合伙人、董事長

　　2024年我覺得對我們這個行業(yè)來講，依然是充滿著挑戰(zhàn)。因為從經(jīng)濟大環(huán)境，包括監(jiān)管的要求，都是對行業(yè)提出了更高要求。但是做風(fēng)險投資幾十年，其實從來沒有輕松過，不斷在任何時間階段都會遇到新的問題，對我們來說就必須要適應(yīng)，才能保證這個機構(gòu)的成長。

　　所以，從宏觀上來講，我們明年也有有利的地方，我注意看到中央金融工作會議和中央經(jīng)濟工作會議提出來的穩(wěn)中求進，以進促穩(wěn)，先立后破。其實對于我們這個行業(yè)來講是一個利好。因為特別適合國中的策略，我們在2024年會有新的規(guī)模誕生，也會做一些內(nèi)部的適應(yīng)架構(gòu)的調(diào)整和投資策略上的調(diào)整，以適應(yīng)新的變化。

　　從2023年開始，國中內(nèi)部開始嘗試跨行業(yè)這種項目的挖掘，甚至是去創(chuàng)造。因為我們發(fā)現(xiàn)我們在某些獨門絕技的技術(shù)上，如果跨行業(yè)的應(yīng)用會帶來一個新的天地，未來我們六個主要的產(chǎn)業(yè)鏈的團隊也會相互的交融，不局限于過去提出來的嚴格按照產(chǎn)業(yè)鏈。今年我們甚至創(chuàng)造了一些主動參與發(fā)起了一些項目，就是獨門絕技跨行業(yè)的應(yīng)用。

孫宏慧 中國國新基金管理有限公司副總經(jīng)理

　　在當(dāng)前科技創(chuàng)新加速迭代的大時代背景下，國新基金越來越重視對產(chǎn)業(yè)的研究和有產(chǎn)業(yè)背景的人才儲備，也采取了一些實際行動。前不久我們剛剛獲批了建立博士后工作站，未來會加速對懂產(chǎn)業(yè)、有產(chǎn)業(yè)背景的人才的延攬和培養(yǎng)。同時，我們也會不斷加強與產(chǎn)業(yè)央企的合作以及與掌握前沿技術(shù)、致力于攻克“卡脖子”關(guān)鍵技術(shù)的研究機構(gòu)的合作。

　　從團隊組織變化的方向來看，我們會進一步加強對專業(yè)投資團隊的專業(yè)分工，打造行業(yè)專家，通過深耕某個領(lǐng)域，提升投資團隊的專業(yè)性。從投后賦能方面來說，國新基金會緊緊依托央企的資源，服務(wù)央企產(chǎn)業(yè)鏈，力爭為被投企業(yè)提供更多的產(chǎn)業(yè)方面的賦能。

陳立光 海松資本CEO、管理合伙人

　　海松資本今年沒有募集新的基金，并且在經(jīng)過深思熟慮之后，主動放棄了與安徽省母基金和廣州市政府母基金擬合作設(shè)立的規(guī)模分別為20億元和5億元的基金。這主要基于兩點考慮：首先，海松資本投資早期的優(yōu)勢不明顯；其次，我們賬戶上還有十多億的基金等待投資。這也是面對當(dāng)下大環(huán)境的不確定性，海松資本所秉持的更加謹慎和務(wù)實的態(tài)度。投資上，相較以前我們也少了很多，今年新投的項目有5個左右，追加下一輪投資的項目有6、7個，加起來一共10余個。與年初計劃相比，我們的退出進度也是大打折扣。有好幾個預(yù)計今年要IPO的項目，甚至有個別預(yù)期能夠?qū)崿F(xiàn)十億美元以上回報的項目，因為IPO進程放緩，導(dǎo)致還未實現(xiàn)預(yù)期。

　　今年8、9月份，我在美國和國內(nèi)一個著名的投資機構(gòu)創(chuàng)始人進行了非常深入的交流，我們就30個主要項目進行了討論，他的基金賬面上虧損了約20億美元，因此壓力很大。我也參與了其中一些項目的投資。我問他下一步的打法，他說招兵買馬，在美國或者東南亞還要繼續(xù)加碼。在我看來，他們基金規(guī)模比較大，所以這種打法可能是適合他們的。

　　而對于海松資本來說，我的感觸是：“精耕細作”還是要聚焦到中國本土，并且在這個過程中要優(yōu)中選優(yōu)。

　　海松資本下一步將更加專注精細化打法，聚焦中國，聚焦產(chǎn)業(yè)，有所為有所不為。分兩步走：一是加大控股型的投資。二是在一些成長型的賽道，我們會選擇非常優(yōu)秀的企業(yè)注入資本、注入資源。在當(dāng)下這個時代，我認為一定要回歸初心，做可控的事情，充分發(fā)揮我們的差異化優(yōu)勢，給LP、給行業(yè)、給產(chǎn)業(yè)做出真正的貢獻。

段蘭春 凱輝基金管理合伙人

　　今年我們完成了大約十億歐元左右的關(guān)賬。相較于以往，我們在今年投資上確實稍微放緩了一點，在中國我們投了十多個項目，金額也是10個億人民幣左右。退出端，我們今年退的錢比投的錢多。

　　從過去十幾年募資數(shù)據(jù)來看，21年應(yīng)該是中國募資最多的一年，之后驟然從這個高點，到了今年一個斷崖式的狀態(tài)。就像創(chuàng)業(yè)公司一樣，可能開始都是裸奔，慢慢要把鞋子衣服穿好，當(dāng)?shù)搅艘粋€節(jié)點，就是我們說的所謂的潮退以后，市場進入一個規(guī)范的階段，大環(huán)境發(fā)生逆轉(zhuǎn)的時候，所有人都要沉淀下來去看看自己到底積累了什么，又有什么能支撐我們繼續(xù)往前走。

　　從PE/VC行業(yè)來講，過去很長一段時間，大家都在突飛猛進，沒有特別關(guān)注到募投管退的閉環(huán)，很多投資人可能都沒有經(jīng)歷過一個完整的募投管退時間周期，所以很難有閉環(huán)的體感。

　　什么是閉環(huán)？在經(jīng)歷了這個行業(yè)高速發(fā)展十幾年之后，我們要思考如何更好地按照一個基金的募投管退，每一支基金周期所面臨的周期去做全盤布局。

程天 順為資本合伙人

　　近幾年，大家都在追求投硬科技，投制造，投前沿科技，但是我覺得再技術(shù)，再科技，背后還是由一個個鮮活的創(chuàng)業(yè)者驅(qū)動的。技術(shù)不會平白無故地進步，都是由一個個活生生的創(chuàng)業(yè)者去推動的。本質(zhì)上，最后還是在投人，不管你是投美元，投人民幣，還是投不同的資產(chǎn)，我覺得這個是不變的。所以我們不變的在于對創(chuàng)業(yè)者的選擇、對具體項目創(chuàng)新點的認識，這些判斷，總體看來還是堅守不變的。

張向陽 海通開元董事長

　　我們主要投的是偏成熟項目，今年上市的大概是15家，一半科創(chuàng)板，一半主板、中小板和北交所。

　　近年來，做投資又越做越謹慎，越做越感覺難做了，但是越做越有興趣，越做越喜歡這個行業(yè)。從銀行到券商、到投資，我覺得樂趣最大的就是我接觸了很多的企業(yè)，只要過了立項會的企業(yè)我都去看，這個過程中感覺很喜歡，很開心，接觸這些企業(yè)家、產(chǎn)品，了解和學(xué)習(xí)這個行業(yè)是怎么回事，這個過程我是最開心的。

　　現(xiàn)在這個階段，我們也開始放慢了投資，其實還是標(biāo)的的問題，不是我們有意去放慢，是當(dāng)我們感覺到了一些標(biāo)的跟我們的投資邏輯不符合、估值太高，或者是不確定性比較大的時候，我們就很審慎。我們最近內(nèi)部開會也一直在強調(diào)，大家可能還要增加一點信心，增加一點耐心，更專心一點，做好我們自己熟悉的事情，不要再踩以前踩過的坑，把專注度提高一些，成功率可能就高一點。

馮衛(wèi)東 天圖投資創(chuàng)始合伙人、CEO

　　維護好當(dāng)前的組合，加強退出，這是2023年的關(guān)鍵。港股三次敲鐘，年初百果園在港股上市，下半年天圖自己在香港掛牌，近期鍋圈食匯在香港掛牌，未來幾年量力而行去投新項目，同時要思考新的投法，新的模式。對于2024年很多詞想說，最后壓縮成一個詞就是“VUCA”——Volatile, Uncertain, Complex，Ambiguous。